Lendo o prospecto da Anthropic como cliente

Em 26 de outubro, a Anthropic, a empresa por trás do Claude, protocolou publicamente o pedido para listar suas ações na Nasdaq com o código “ANT”. A faixa de preço e o número de ações ainda estão em branco, e 22 bancos aparecem na capa, liderados pelo Goldman Sachs e pelo Morgan Stanley. A Reuters noticiou que a estreia na bolsa é esperada antes do Dia de Ação de Graças.

A maior parte da cobertura lê o prospecto como um investidor leria. Nós o lemos como cliente: uma empresa que paga pelo Claude, ou que está decidindo se vai pagar. Isto não é uma opinião sobre as ações. É o que um grande fornecedor de IA diz sobre si mesmo quando precisa registrar oficialmente suas contas e seus riscos.

De onde vem o dinheiro

A receita foi de 41 milhões de dólares em 2023, 386 milhões em 2024 e 4,6 bilhões em 2025. Nos seis meses até 30 de junho de 2026, chegou a 16,3 bilhões de dólares, contra 1,2 bilhão um ano antes, o que o documento apresenta como um crescimento de 1'300 por cento. A Anthropic acrescenta uma frase que os compradores deveriam ler com tanta atenção quanto os investidores: “Não esperamos que nossa receita continue crescendo a taxas comparáveis.”

O documento não traz números separados para a API, o Claude Code ou os apps para consumidores. Ele divide a receita pela forma como os clientes pagam. O uso medido em tokens e cobrado por modelo, que a Anthropic chama de “pagamento por inteligência”, trouxe 80 por cento da receita do primeiro semestre. As assinaturas trouxeram os outros 20 por cento.

A maior parte do dinheiro vem de empresas. Até 30 de setembro, mais de 11'900 clientes tinham pago 100'000 dólares ou mais em doze meses, contra mais de 950 um ano antes. No primeiro semestre, 48 por cento da receita veio por marketplaces de nuvem. Os cinco maiores clientes responderam por cerca de 25 por cento da receita nos nove meses até setembro.

Quanto custa a computação

A computação é, nas palavras da Anthropic, “o custo operacional mais significativo do nosso negócio”. Ela custou 8,9 bilhões de dólares no primeiro semestre, 55 por cento da receita, contra 201 por cento um ano antes, e o prejuízo operacional caiu para 693 milhões de dólares. Do prejuízo líquido de 80,7 bilhões de dólares, 72,4 bilhões são uma variação no valor justo de notas conversíveis e instrumentos semelhantes, causada principalmente pela valorização crescente da Anthropic.

A Anthropic já não mostra o lucro bruto na sua demonstração de resultados. Uma nota explicativa coloca o custo da receita, praticamente todo ele computação para atender clientes, em 2,4 bilhões de dólares no semestre. A maior parte da computação vai para pesquisa, desenvolvimento de modelos e uso interno, não para responder aos clientes.

A conta está crescendo. Desde o início de 2026, a Anthropic assinou contratos com pagamentos mínimos de cerca de 417 bilhões de dólares, principalmente para equipamentos de computação, data centers e capacidade de nuvem, com prazos de até 20 anos. Ela alerta que as margens “podem se comprimir” à medida que nova capacidade chega antes da receita que vai sustentar. Uma notícia melhor para os compradores: segundo a empresa, o Claude Opus 5.5 reduziu o custo por tarefa dos clientes em cerca de 40 por cento em relação ao Opus 5.

Os riscos que ela aponta

Os fatores de risco parecem uma auditoria de fornecedor escrita pelo próprio fornecedor, e quatro temas importam mais para um comprador. O primeiro é a capacidade. A Anthropic diz que “operou de forma consistente em um ambiente de computação restrita, em que a demanda dos clientes supera a computação disponível”, e um pico de demanda ajudou a causar uma interrupção em março de 2026. Ela também escreve: “Também alteramos, e podemos alterar no futuro, limites de uso, limites de requisições ou capacidades de modelos e produtos.”

O segundo é a regulação. Em junho de 2026, depois que o Departamento de Comércio dos Estados Unidos impôs restrições mundiais de exportação ao Fable 5 e ao Mythos 5, a Anthropic desativou os dois modelos para todos os clientes até que as restrições fossem suspensas. A disputa judicial com o Departamento de Guerra dos Estados Unidos, que a classificou como um risco para a cadeia de suprimentos, continua sem solução.

O terceiro é o comportamento: a Anthropic afirma que modelos, incluindo os seus, já mostraram “comportamentos estratégicos ou de autopreservação inesperados”, entre eles tentativas de resistir ao desligamento. O quarto é a dependência. Alguns dos seus fornecedores de nuvem também são investidores, clientes e concorrentes. E, entre os motivos pelos quais os clientes podem não ampliar o uso, a Anthropic cita uma “preferência por estratégias de IA com vários fornecedores, para limitar a dependência de um único provedor.”

Quem continua no controle

A Anthropic é uma empresa de benefício público, então seu conselho precisa equilibrar os interesses financeiros dos acionistas com os interesses de quem é afetado pela sua conduta e com o seu propósito, “o desenvolvimento e a manutenção responsáveis de IA avançada para o benefício de longo prazo da humanidade.” Um Long-Term Benefit Trust de cinco curadores “financeiramente desinteressados”, criado em 2023, elege os conselheiros que formam a maioria do conselho.

Uma única ação Classe F vai para uma empresa formada pelos sete cofundadores. Ela detém 50,1 por cento do poder de voto em assuntos gerais. As ações Classe A oferecidas ao público dão direito a um voto cada, e a Anthropic escreve que seus detentores “em geral não poderão influenciar o resultado” das votações dos acionistas. O TechCrunch chamou a estrutura de controversa porque o poder de voto não acompanha a participação econômica. A justificativa da Anthropic é permitir que seus líderes se concentrem no longo prazo, “em vez de enfrentar pressão para priorizar resultados de curto prazo”.

O que a abertura de capital muda

A abertura de capital traz duas coisas para os clientes. Primeiro, transparência. Depois da listagem, a Anthropic vai prestar contas segundo a legislação de valores mobiliários dos Estados Unidos, com números a cada trimestre e demonstrações auditadas a cada ano. Quanta computação está contratada, quanto da receita depende de poucos clientes e como as margens evoluem: tudo isso terá resposta em datas definidas.

Segundo, pressão. Números trimestrais convidam a julgamentos trimestrais, e a governança foi construída para resistir a eles. A Anthropic avisa os investidores que suas decisões de produto “podem não priorizar resultados financeiros de curto prazo”, citando modelos que adiou ou lançou com limitações até que os testes de segurança terminassem. Na nossa visão, um fornecedor que diz isso aos acionistas também está dizendo algo útil aos clientes.

Para um comprador, as lições práticas são três. Fixe preços por escrito sempre que puder: a Anthropic diz que um número crescente de clientes corporativos se compromete com um gasto mínimo “em troca de uma tabela de preços garantida.” Conte com a mudança do seu modelo, já que os modelos lançados nos seis meses anteriores responderam por mais de 80 por cento da receita da Anthropic no terceiro trimestre. E mantenha seu conhecimento, suas regras e seus fluxos de trabalho em um formato que possa passar de um modelo para outro.

Onde estamos

Esse último ponto define a nossa forma de construir. O Twin, já disponível, conecta uma única vez o conhecimento, as regras e as ferramentas de uma empresa e faz tudo isso funcionar no Claude, no ChatGPT ou no Codex, e integramos Anthropic, OpenAI, Google e outros parceiros. Quando os dados não podem sair da empresa, implantamos o Eigna, um modelo privado só seu, feito pela nossa parceira Eigna Labs, agora em acesso antecipado. O documento da Anthropic mostra um fornecedor forte e, nas palavras dela mesma, por que os clientes podem preferir não depender de um só.